Мы продолжаем цикл статей, посвященный тому, как устроен высокочастотный трейдинг простым и понятным языком. В прошлом материале бывший квант Марк Стуккио рассказывал о механике процесса в целом. В этот раз поговорим о понятиях «раскрытия цены» и о ликвидности.

Как HFT-трейдеры делают деньги

В прошлый раз речь шла о том, что в высокочастотном трейдинге всем «рулят» стратегии маркет-мэйкинга. Автор пояснял «кухню» HFT на примере нескольких вымышленных персонажей – участников рынка. Проделаем еще один мысленный эксперимент. У нас есть два «маркет-мэйкера» (Лила и Бендер) и два спекулянта (Фрай и Зойдберг). Предположим, Фрай год назад приобрел акции компании MomCorp по цене $5 за штуку и теперь хочет их обналичить. Зойдберг полагает, что MomCorp – удачное вложение денег и хочет войти на рынок, чтобы их приобрести.

12:00:00.000 - MomCorp issues an earnings release

HFT-трейдер в этот момент понимает, что риски резко уменьшились, и можно легко брать акции по $10 и торговать за $10,05. Игра началась. Все трейдеры, практикующие высокочастотную торговлю, теперь постараются вступить в нее, как можно скорее.

12:00:00.032 BUY(Leela, $10.00, 100 shares) <- Leela trades first
12:00:00.042 SELL(Leela, $10.05, 100 shares)
12:00:00.045 BUY(Bender, $10.00, 100 shares)

В нашем примере Лиле удалось опередить Бендера и заработать $0,05 с акции. Просто потому, что она разместила свой ордер раньше. Опоздай они оба на 100 мс, никто из них не оказал бы на ситуацию влияния.

Теперь Фрай уверен, что сможет удвоить свои первоначальные инвестиции и готов к продаже.

12:01:00.000 SELL(Fry, $10.00, 100 shares)

Система обработки и сведения заявок (matching engine) выводит сделку между Фраем и Лилой с показателями 100 акций по 10 долларов. Стоит заметить, что для Фрая соревнование между двумя покупателями не имеет значения. Все, что знает Фрай – это то, что он продает свои 100 акций некоему анонимному контрагенту. Лила получила свои 100 акций и находится в ожидании нового игрока на рынке. В этой ситуации возможны два варианта:

В 12:05:00 проявляется Зойдберг и забирает все 100 акций по $10,05. Профит Лилы составляет 0,5 за акцию.
В 12:05:00 акции MomCorp падают до 9,50 за штуку, из-за опасений о качестве продукта компании. Зойдберг готов забрать 100 акций по текущей цене. Лила теряет 0,5 долларов с акции.

На практике второй вариант встречается реже. Но его вероятность всегда существует. Поэтому продавец, типа Фрая, всегда готов пожертвовать $0,5 за акцию в качестве платы за риск. Он не хочет переживать по поводу движения цены, переложив этот риск на кого-то типа Лилы.

Раскрытие цены

В качестве исходного положения мы берем тот факт, что главная цель рынка – это распространение или раскрытие информации о цене. Как только появляются свежие данные о будущей стоимости MomCorp, нормально функционирующий рынок приспособит их под текущее значение цены. Следующая предпосылка: этот процесс имеет социальное значение.

Трейдеры не участвуют в процессе раскрытия цены напрямую. Никто из игроков не имеет своего мнения или сведений о ценности той или иной компании. Что же в таком случае они производят? В теории цена акции – это результат общей договоренности или консенсуса. В реальном мире всегда присутствует фактор ошибки, значение которой пропорционально транзакционным издержкам. Если они, к примеру, составляют $1 со сделки, то корректировка цены на 0,5 или 0,99 не даст вам возможности заработать. То есть рыночная цена будет отличаться от «истинной цены» примерно на 1 доллар. При этом, если принимать в расчет риски, то и предполагаемая наценка на акцию должна быть выше. Если вы осознаете, что можете не продать акции, нет смысла начинать с покупки.

Для простоты эксперимента, оставим в стороне вознаграждение брокеру. Сосредоточимся исключительно на транзакционных издержках, вызванных распределением бидов и асков.

Все, чем занимаются трейдеры, обычные или HFT, — они пытаются снизить для себя эти издержки и улучшить ликвидность. Под ликвидностью автор понимает возможность торговать всегда, когда есть желание. Обычно ликвидность описывает два понятия: объем активов доступный для покупки и продажи прямо сейчас по заданной цене и ограниченность распределения бид/аск.

Взглянем на регистр ордеров:


SELL($10.10, 100 shares)
----------- A ---------
BUY($10.00, 100 shares)

Данный регистр обладает меньшей ликвидностью, чем следующий:


SELL($10.08, 100 shares)
----------- B --------
BUY($10.03, 100 shares)

Просто потому, что у регистра B, в отличие от A, распределение более компактно, уже ($0,5 вместо $0,10).


SELL($10.10, 100 shares)
SELL($10.10, 100 shares)
----------- C ---------
BUY($10.00, 100 shares)
BUY($10.00, 250 shares)

В регистре C ликвидность выше, чем в регистре A, поскольку в нем доступно больше акций по цене $10 и $10,10. При сопоставлении B и C ответ уже будет субъективным и не таким однозначным. По мнению автора статьи, в случае с ликвидностью речь идет о частичном исполнении ордеров, а не о полном. Некоторые люди предпочитают измерять ликвидность количественно. Для этого есть масса способов.

Почему для игроков так важна ликвидность?

Предположим, Фрай убежден, что в течение года произойдут некие события, которые положительно отразятся на стоимости компании MomCorp. В этом варианте он хочет держать долгую позицию и закрыть ее через год.

Допустим, текущая цена акций MomCorp составляет $9/9,05. То есть покупка прямо сейчас будет стоить ему 9,05 долларов, а продать прямо сейчас он может за 9 долларов. Если Фрай уверен, что за год MomCorp вырастет до $10, он должен произвести следующие действия:

Купить сегодня 100 акций по цене 9,05. Это поднимет акции до $9,15, переведя информацию Фрая на язык цены для всего рынка.
Продать через год по $10, учитывая, что бид/аск к тому моменту будет на позиции $10/10,05.

Прибыль составит 95 долларов.

У Фрая довольно легко получилось передать информацию, свое убеждение рынку, потому что он хотел спекулировать на рынке с высокой ликвидностью. На ценовом шаге в 1 доллар он заработал 0,95 с акции, заплатив $0,05 в качестве транзакционных издержек.

Что было бы, будь MomCorp менее ликвидной? Если бы никто не пожелал продать Фраю 100 акций, он бы застрял на шаге первом. Рынок бы не получил новую информацию. Но даже, если бы продавец нашелся, у него могли возникнуть сомнения, удастся ли ему через год найти покупателя.

Невозможность торговать, когда ты этого хочешь, называется риском ликвидности. Если Фрай этот риск принимает, вероятно, он рассчитывает на большую разницу между текущей ценой и ценой через год.
Теперь предположим, что акции компании доступны, но распределение бид/аск у них шире – $8,50/9,50. При таком раскладе трейдинговая стратегия может выглядеть следующим образом:

Купить сегодня 100 акций MomCorp по 9,50, и мы получим распределение $8,65/9,65. Рынок переварил эту информацию.
Через год цена поменялась до 9,50/10,50, и Фрай может продать свои 100 акций по $9,50.

Прибыль составит $0. Весь возможный профит от движения цены ушел на оплату распределения.

Фрай не глупый человек. Возможно, он мог предугадать, что так выйдет. Поэтому он не вступил в игру и не стал передавать свою информацию рынку. Это была бы для него бессмысленная работа.

Рыночные цены будут аккуратно отражать общее мнение участников о стоимости представленных активов, где значение ошибки пропорционально распределению бид/аск. Делая поправки на цену меньше этого значения, игроки теряют деньги. Они не делятся своей информацией с рынком.

При этом нужно понимать, что в стратегиях высокочастотного трейдинга ликвидность может быть мимолетна. Здесь вы предлагаете ликвидность на несколько секунд на значении $10/10,05, проводите ордер (поднимая распределение до 9,99/10,05) на несколько секунд в ответ на некое событие на рынке, возвращаете его на несколько секунд и так далее. Для Фрая все это не имеет значения. Он вообще не в курсе, кто ответит на его ордер в момент размещения. Для него, скорее всего, распределение бид/аск будет быстро колебаться между 9,98/10,07 и 10/10,05, потом будет замедляться и зафиксируется на значении 9,90/10,10.

HFT как сетевая инфраструктура рынка

Если издержки транзакции составляют, по крайней мере, $X, сообщения со значением <$X не будут отправляться. Автор отправляет тысячи писем ежегодно, цена каждого email здесь равна клику мыши. Дважды в год ему приходится отправлять ровно два обычных бумажных письма. Оба касаются штрафов за просроченную декларацию о доходах. Оба обходятся довольно дорого: поход в почтовое отделение и общение с не очень приветливыми почтовыми служащими.

Разработчики Gmail радикально снизили издержки на отправку одного сообщения. Стоимость коммуникаций существенно ниже, меньше проблем, больше писем. По большому счету, игроки на бирже (в особенности трейдеры HFT) осуществляют те же функции на финансовых рынках. Когда кто-то решается торговать, он передает свою информацию рынку. «Маркет-мейкеры» снижают транзакционные издержки для спекулянтов, позволяя последним делать более точные корректировки цены.

Автор убежден, что автоматизированные «маркет-мейкеры» просто быстрее и умнее своих человеческих прототипов. В этом, собственно, и есть апология или слово в защиту высокочастотного трейдинга.

Есть две причины, по которой роботы делают свою работу лучше. Они более аккуратны, быстрее производят точные расчеты. Удачное распределение может быть $10/10,10. Но человек готов выбрать 9,98/10,12, чтобы избежать возможных арифметических ошибок. Машина готова предложить более узкое распределение, не боясь промахнуться.

Автоматы дешевле. На свете не так много людей, способных всегда придерживаться выигрышной стратегии на рынке. Вероятно, такой работник будет «стоить» финансовой компании не меньше 50-200 тысяч долларов в год. Но, каким бы гениальным ни был человек, он одновременно может управляться с ограниченным числом активов. Стратегия, управляемая человеком, в идеале способна давать по 200-300 тысяч долларов дохода в год. Машина может управлять сотней активов. Если сервер в добротном дата-центре обойдется, предположим, в 50-200 тысяч в год (цифра взята, чтобы привязать машину к человеку), достаточно получать с каждого из 100 активов доход в 2-3 тысячи долларов, чтобы перекрыть возможности человека.

Все эти выводы были проверены эмпирическим путем. Машина не делает ничего кардинально отличающегося от того, что делает любой трейдер. Но делает это быстрее и аккуратней, предлагая более плотные распределения и большие объемы ликвидности. Несколько программистов и пара серверов способны с успехом заменить десятки тысяч обычных трейдеров и высвободить огромное количество человеческого капитала для решения множество других полезных задач.

Скорость реакции

Проницательный читатель может задать вопрос: обязательно, чтобы операции на рынке укладывались в 4 миллисекунды? Ответ: нет. Взглянем еще раз на пример из статьи. Фраю неважно, во сколько Лила разместила свой ордер. С его позиции, он торгует с анонимным контрагентом. Для спекулянта фактически без разницы, в какой промежуток уложится HFT-сделка: в 12, 24 мс или даже в 24 секунды. Для него значение имеет лишь факт, что кто-то готов продать или купить акции в узком распределении бид/аск.

Для Лилы скорость имеет значение, потому что это позволяет ей торговать перед Бендером. Окажись она медленнее, преимущество переходит ко второму игроку. Для Фрая важно то, что они вступили в соревнование по цене. То есть для конечного потребителя момент скорости не принципиален. Тем не менее, все трейдеры HFT вынуждены играть в эту игру. Иначе более быстрый трейдер вытеснит их с рынка.

Это и есть социальные издержки высокочастотного трейдинга: куча умных людей пытаются всеми силами снизить период ожидания ответа трейдинговой системы. В этом есть, как свои плюсы, так и минусы. С одной стороны, мы имеем дело с конкуренцией между неглупыми людьми, которые настроены все время улучшать свой интеллектуальный уровень. С другой стороны, им можно было бы найти другое полезное применение.

Как HFT-трейдеры делают деньги

Раскрытие цены

Почему для игроков так важна ликвидность?

HFT как сетевая инфраструктура рынка

Скорость реакции

Другие материалы по теме финансов и фондового рынка от ITI Capital:

Как на самом деле устроена торговля на бирже: Простой алгоритм (часть 2)